招商证券行业联合从出口格局变化看行业投资机会出口专题行业联合报告

今年以来我国出口表现较为亮眼，为经济增长贡献了较多的增量。随着我国面临的外部环境不断变化、国内企业竞争力的提升以及对全球产业链的渗透，近几年我国出口产品格局和出口对象都发生了较大的变化。后续在全球PMI回升、海外库存回补的驱动下预计出口链仍有景气上行的机会。同时关税加征不确定性的扰动预计也将使得短期出口需求前置。本报告将详细梳理有色、化工、家电、纺服、轻工、机械等行业出口领域的机会。

核心观点

⚑今年全年出口链仍强劲。首先，今年出口价格中枢大概率上移。第二，全球资本开支周期 主动补库周期共振将贯穿全年。第三，对“一带一路”地区出口保持较强韧性。第四，对未来贸易政策不确定性的担忧，有望驱使国内出口抢跑。剔除价格因素后，今年Q1出口量的同比增速显著超越实际GDP增速，是经济重要亮点。

⚑我国出口格局的变化：主要产品方面：近年来出口比较优势明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域，而比较优势下降的商品大多集中在纺织服饰和农林牧渔行业。我国化工、电子、家电、轻纺、机械和电新行业的出口全球份额占比居前，细分商品的出口全球份额普遍提升，涨幅居前的商品集中在化纤、电子、新能源汽车、电池和船舶。国别地区方面，近些年我国对不同国家地区出口份额明显变动，呈现出对东盟、俄罗斯、墨西哥出口增长，对欧盟、美国、日本等下降的特点。

⚑后续外需改善的动力如何？1）从历史来看，美联储财政扩张或者降息往往对应着全球需求改善，全球需求的改善又将催生主要国家出口提升。2）当前海外主要国家制造业PMI边际改善，较低的库存水平、回暖的消费需求预计将继续支撑制造业的进一步复苏，后续预计对我国的出口有持续的拉动作用。3）关税加征的不确定性带来短期出口需求的前置。往后看，预计下半年出口增速稳步回升，全年出口增速有望达到5%。

⚑建议关注出口竞争力较快提升、海外库存回补、出海进程加速的行业及个股：

⚫有色：2023年出口额下滑，主要系铝出口额下降较大。其中铝板带及铝箔产品下滑明显，其他铝产品出口保持稳定，预计24年铝材出口企稳或略有增长。个股建议关注：紫金矿业、神火股份。

⚫化工：2024年以来，受海外市场需求拉动影响，国内多个主流化工品出口量同比增长明显，包括钛白粉、有机硅、草甘膦、粘胶长丝、醋酸、己二酸等。

⚫家电：2023年以来，随着海外通胀改善 库存走低 需求回暖，家电出口金额连续13个月保持正增长。中长期来看，家电品牌 供应链出海，有望构筑长期竞争优势。个股建议关注：白电（重点关注海信家电 美的集团，关注奥马电器、长虹美菱）、黑电（重点关注海信视像 TCL电子 兆驰股份，关注康冠科技）、工具（关注巨星科技，泉峰控股，格力博、大叶股份）、清洁（重点关注石头科技，关注科沃斯）、九号公司。

⚫纺织服装：需求端，美国服装需求稳健、库存良性，国际品牌终端销售稳健&去库顺利。供给端，纺织品及服装出口稳健，头部制造企业接单稳中向好。个股建议关注：华利集团、申洲国际、伟星股份。

⚫轻工制造：多数轻工品类出口增速同比转正，以价换量的形势仍在持续。若海运费持续性上涨，建议关注具备长协锁价能力的企业以及成本转嫁能力的跨境自主品牌。个股建议关注：恒林股份、钱江摩托。

⚫机械：未来5-10年，仍将是装备制造业出口的黄金时期。装备制造业作为高附加值的行业，也是我国产业转型升级的重要方向。建议重点关注船舶制造、工程机械、机床等细分行业。个股建议关注：中国船舶、中国重工、中国动力、三一重工、徐工机械、中联重科、恒立液压、唯万密封、海天精工、纽威数控、科德数控、华中数控。

风险提示：全球经济恢复不及预期，关税贸易摩擦升级

目录

01

今年出口链仍强劲

全球资本开支周期 主动补库周期共振，今年全年我国出口表现都会不错。去年以来全球进入由美国驱动的价值链重塑为背景的资本开支上升周期。2022年8月美国签署落地《芯片和科学法案》（CHIPS）、《通胀削减法案》（IRA）两大法案，推动今年本土制造业投资加速的同时亦扶持部分新兴国家制造业区域化加速，而2023年欧洲《芯片法案》也将助力欧洲制造业投资进入加速期。我们甚至可以把海外的这一阶段类比为2008年中国四万亿财政刺激计划，目前海外走到类似中国“2010年”的位置。2023年全年美国制造业建造支出1957.70亿美元，同比增长71.4%；2024年一季度美国制造业建造支出558.07亿美元，同比增长31.0%。从库存周期看，美国已于去年12月进入主动补库存，预计将持续至Q4后转向被动补库。去年下半年全球进入被动去库存、去年年底到今年全球进入到主动补库存。进而，今年两周期共振向上势必提振国内出口链。

剔除价格因素后，今年Q1出口量同比增速超越实际GDP增速，仍是经济重要亮点。今年1月份的出口份额是2015年以来的历史同期次高水平，2月出口份额也偏高，且1-2月出口份额均高于去年同期。去年3月是历史同期出口份额的峰值，进而，3月出口当月同比下滑可以理解为与高基数有关。中国出口金额增速在2023年7月份触底回升，但该指标包括价格因素；事实上，出口量的增速已于2022年Q4见底。也就是说，2023年特别是去年上半年出口增速偏弱，其实是价格拖累。美元计价口径下，Q1中国出口增速仅为1.5%，但该口径下出口价格同比增速约为-6.5%，进而，实际出口量增速约为8.0%；人民币口径下，Q1中国出口增速为4.9%，出口价格同比降幅亦达到2.6%，进而实际出口量增速约为7.5%。两种口径下，出口量的增幅均显著超过实际GDP增长水平。

02

我国出口产品格局的变化

1、出口增速变化的指引

4月份以美元计价出口金额当月同比1.5%（前值为-7.5%），高于市场一致预期的-0.11%；进口金额同比8.4%（前值为-1.9%），高于市场预期的3.54%。受3月份影响，招商证券行业联合从出口格局变化看行业投资机会出口专题行业联合报告出口三个月滚动同比增速由前值的2.07%下降至-0.17%。

整体来看，4月份出口同比增速高于市场预期，且较3月大幅回升。另外，4月份出口延续3月的环比增长态势，继续环比正增长4.6%，明显高于去年同期（-4.75%）。外需韧性仍在，支撑出口同环比双增。

从细分品类看，食品饮料、汽车、国防军工等行业的部分品类出口实现快速增长，近三年出口增速均值明显提高，或主要受益于产品竞争力的提升。具体来看，食品饮料制造业中，糖及糖食类产品近三年出口增速均值从-0.60%上升至22.24%，1-4月累计同比增速处于近十年84.8%分位数，酒饮及醋类产品近三年出口增速均值上升14.43个百分点至14.52%，1-4月累计同比增速处于近十年68.9%分位数，烟草及制品近三年出口增速均值上升至353.64%，1-4月累计同比增速处于近十年53.7%分位数。汽车板块，车辆及其零附件近三年出口增速均值从7.72%上升至36.39%，1-4月累计同比增速处于近十年57.9%分位数。国防军工行业中，航空器、航天器及其零件近三年出口增速均值从-8.70%上升至40.60%，1-4月累计同比增速处于历史81.5%分位数，船舶及浮动结构体近三年出口增速均值从-6.29%上升至20.59%，1-4月累计同比增速处于历史98.30%分位数。

出口增速边际明显回暖的细分品类多数集中在纺织服饰、轻工制造、机械设备和化工等行业。具体来看：

⚫纺织服饰行业出口整体回暖，多数细分品类近三年出口增速均有不同程度回升。其中，皮革箱包、蚕丝类商品近三年出口增速均值增幅居前，分别增长了27.61、35.63个百分点；此外，针织或钩编服装及附件、非针织或非钩编服装及附件、鞋靴护腿、帽类及附件、簇绒织物及刺绣品等近三年出口增速均值明显上涨，且三个月滚动增速均值在近期出现触底回暖迹象。

⚫轻工制造行业出口整体也有明显改善，除编结制品、玩具运动用品和乐器及其零附件外，其他10个细分品类近三年出口增速均值全部回升。其中，伞、手杖和鞭子近三年出口增速均值由负转正，地毯、家具寝具灯具等家居用品出口增速均值有所改善，纸制品、印刷品等造纸、包装印刷业产成品近三年出口增速均值明显提升。

⚫机械设备行业出口增速较为稳健，今年以来明显复苏，细分品类近三年出口增速均值都有所回暖。其中，铁道车辆、轨道设备近三年出口增速均值扩大24.84个百分点至31.78%，涨幅居于首位。钟表及其零件保持稳健增长，近三年出口增速均值由负转正至12.40%，贱金属工具、核反应堆及机械器具、贱金属杂项制品等近三个月滚动增速边际回暖。

⚫化工行业中，化纤、化学制品表现较好。其中，化学制品中炸药、烟火等易燃制品近三年出口增速均值明显回暖，民爆制品行业有望受益；化学纤维长丝、化学纤维短纤近三年出口增速均值均实现明显上涨，且三个月滚动增速均值在近期呈现上扬趋势；有机化学品出口增速降幅明显收窄；塑料及其制品出口增速自年初转正后维持稳健增长。

2、国内出口份额与显示性比较优势

1）内部份额占比：机电及音像设备、核反应堆及机械器具、车辆及其零附件、塑料及其制品

内部份额占比来看，在我国2023年全部出口份额中，机电及音像设备、核反应堆及机械器具、车辆及其零附件、塑料及其制品、家具灯具类居于前五。国内出口份额1依次为26.53%、15.11%、5.68%、3.91%、3.57%。此外，钢铁制品、玩具运动用品、服装及附件、有机化学品、光学照相医疗设备、钢铁、矿物产品、鞋靴护腿、皮革箱包、铝及其制品、无机化学品的国内出口份额超过1%。软木及软木制品、锌及其制品、武器弹药、编结用植物产品、纤维素浆及废纸等产品的国内出口份额最小，不足万分之一。

2）份额边际变化：车辆及其零附件、船舶及浮动结构体、光学照相医疗设备、航空航天器及零件等高新技术产品份额提升

与2022年相比，2023年车辆及其零附件出口份额增幅遥遥领先，较前值提升1.5个百分点至5.68%。船舶及浮动结构体、光学照相医疗设备、航空航天器及零件等中高端装备制造出口份额明显提升，分别由0.73%、1.95%、0.15%提升至0.94%、2.06%、0.20%。此外，橡胶及其制品、珍珠和贵金属、皮革箱包、烟草等商品出口份额提升相对明显。具体来看，橡胶及其制品出口份额提升0.12个百分点至0.99%；珍珠和贵金属出口份额提升0.10个百分点至0.93%，皮革箱包出口份额提升0.07个百分点至1.14%，烟草出口份额提升0.06个百分点至0.27%。

与2019年相比，2023年车辆及其零附件国内出口份额实现大幅增长，塑料及其制品、无机化学品、杂项化学品、钢铁、钢铁制品、烟草、玩具运动用品等商品出口份额提升相对明显。具体来看，车辆及其零附件出口份额提升2.70个百分点至5.68%；塑料及其制品出口份额提升0.54个百分点至3.91%，无机化学品出口份额提升0.33个百分点至1.02%，杂项化学品出口份额提升0.28个百分点至0.97%；钢铁、钢铁制品出口份额分别提升0.46和0.12个百分点至2.05%和2.89%；烟草出口份额提升0.21个百分点至0.27%；玩具运动用品出口份额提升0.15个百分点至2.62%。

出口份额下降的商品大多集中在农产品、基础原材料、纺织制品、家具、光学精密仪器等。从细分品类看，农产品中鱼、肉等动物产品出口份额持续下滑；基础原材料中，盐、石料水泥、木炭及木制品、毛皮制品、蚕丝、棉花、动物毛等产品出口份额明显下降；纺织制品中非针织服装、针织服装、鞋靴护腿等产品出口份额降幅居前；家具灯具等出口份额较2019年下降0.40个百分点至3.57%；光学精密仪器中，光学、照相、医疗等设备出口份额较2019年下降0.86个百分点至2.06%，照相及电影用品出口份额较2019年下降0.007个百分点至0.037%。此外，核反应堆、锅炉、机械器具及零件出口份额较2019年下降1.61个百分点至15.11%，有机化学品出口份额较2022年下降0.53个百分点至2.31%，铁道车辆、轨道设备等较2022年下降0.17个百分点至0.35%，降幅居前。

3）出口比较优势：明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域

但国内出口份额的下降或者不明显不一定代表商品景气和竞争力的下降，可能与其所属行业的商品属性有关，例如伴随经济发展和产业结构转型，第一产业产成品、劳动密集型产品出口份额会随之下降。我们选取显示性比较优势（RCA）作为衡量产品竞争力的指标，比较中国2018-2019年的RCA和2022-2023年的RCA，进一步观察商品出口竞争力的变化。

注：某HS2位编码分类的商品的RCA=中国该HS2商品出口份额/全球该HS2商品出口份额，其中商品出口份额=细分商品出口额/一国或全球总出口额

整体上看，我国出口比较优势明显提高的商品集中在汽车、基础化工、有色金属、钢铁、国防军工，以及部分机械设备领域。具体来看，截至2023年我国化纤长丝、簇绒织物及刺绣品、针织物及钩编织物、玩具运动用品、其他纺织制成品、蚕丝、羽毛羽绒制品、伞和手杖及鞭子、编结制品等商品具有较高的比较优势，RCA均超过2.5。与2018-2019年相比，烟草RCA（0.24→1.01）明显提高，锡及其制品（0.13→0.43）、铅及其制品（0.09→0.32）、车辆及其零附件（0.37→0.61），塑料及其制品（0.98→1.21）、杂项化学产品（0.64→0.84）、化纤长丝（3.13→3.31）、钢铁（0.83→1.00）、贱金属工具（1.85→2.02）等商品RCA增幅居前。

而出口比较优势明显下降的商品大多集中在纺织服饰和农林牧渔行业。编结制品、毛皮制品、伞和手杖及鞭子、羽毛羽绒制品、蚕丝、帽类、蔬菜根茎、其他动物产品等细分商品RCA明显下降。

3、细分商品的出口全球份额

1）大类行业：纺织服饰、轻工制造、机械设备出口全球份额占比高，多数行业份额有提升

绝对份额上，我国纺织服饰、轻工制造、机械设备等行业的出口全球份额占比遥遥领先，其中羽毛羽绒制品（89.5%）、伞和手杖及鞭子（81.0%）、针织物及钩编织物（69.8%）、编结制品（67.6%）、化纤长丝（64.6%）、玩具运动用品（61.9%）等出口全球份额在全品类中居前，蚕丝、簇绒织物、刺绣品、化纤短纤、帽类、家具寝具灯具等商品出口全球份额超45%。此外，贱金属工具、贱金属杂项制品、机电设备及附件、船舶及浮动结构体等商品出口全球份额也处于较高水平。而肉及食用杂碎、乳蛋蜂蜜等农产品，药品，以及武器弹药、航空航天器及其零件等军工用品出口全球份额不足5%。

边际变化方面，我国商品的出口全球份额普遍提升，细分类别中有84类商品份额提升，13类商品份额下降。与2018-2019年均值相比，2022-2023年我国出口全球份额涨幅居前的商品集中在基础化工、纺织服饰、机械设备、国防军工、家电、汽车等行业，具体来看，化纤长丝、烟草、针织物及钩编织物、玩具运动用品、化纤短纤、贱金属工具、簇绒织物、刺绣品等商品出口全球份额提升幅度超10个百分点，塑料及其制品（13.1%→21.0%）、玻璃及其制品（22.6%→30.5%）、船舶及浮动结构体（21.0%→28.7%）、机电设备及附件（24.5%→30.9%）、车辆及其零附件（5.0%→10.5%）等商品出口全球份额均有明显增长。

而蔬菜根茎、油籽和饲料等农产品，毛皮制品、盐、石灰及水泥等原材料产品出口全球份额有所下滑。

注：出口全球份额=中国该类产品出口/全球总出口

2）细分行业：化纤、电子、新能源汽车、电池、船舶出口全球份额提高

从更具体的商品分类来看，23年我国出口全球份额居前的细分商品分布在化工、电子、家电、轻纺和电新行业。参考《海关统计月报出口主要商品目录》中的HS编码4-6位细分品类和UNComtrade最新披露的出口数据，可以发现我国在平板显示模组（71.9%）、自动数据处理设备和手机、音视频设备及零件（50.0%）、空冰洗、吸尘器、微波炉等白色家电（49.0%）、其他小家电（43.6%）、纺织纱线、织物及其制品（53.1%）、玩具体育等文娱用品（62.2%）、原电池、蓄电池（50.3%）等细分领域的出口全球份额具有较高的优势，说明光学光电子、消费电子、白色家电等相关行业的海外渗透率较高。

其次，近两年我国主要商品的出口全球份额普遍提高，建议关注化纤、电子、新能源汽车、电池、船舶。与2021-2022年相比，2023年我国主要出口商品中，仅钨品、稀土及其制品，太阳能电池、风力发电机组等少数细分领域出口全球份额出现下滑，化学纤维纺织原料（17.1%→35.2%）、平板显示模组（51.3%→71.9%）、摩托车（30.4%→39.7%）、船舶（23.8%→35.7%）、原电池、蓄电池（34.0%→50.3%）和纺织纱线、织物及其制品（40.8%→53.1%）等出口全球份额明显提升。

03

我国出口国家/地区变化趋势

国别地区来看，近些年我国对主国家/地区出口份额明显变动。2023年东盟以5.3千亿美元超越美国成为我国第一大出口国，占我国出口比重为15.54%，2014-2023年中国对东盟出口金额复合年均增长率为7.61%。2023年我国出口美国金额为5.02千亿美元，同比下降13.1%，占我国出口比重为14.81%，较2018年的19.23%也明显下滑。我国出口欧盟也迎来了较大增长，2014-2023年中国对欧盟出口金额复合年均增长率为5.35%，对欧盟出口占比由13.4%提升至14.8%，但23年或因能源价格高企、制造业景气下滑、欧盟需求转弱等原因，叠加我国对新兴和发展中经济体出口总量较快增长，中国对欧盟出口占比较2022年有所下滑。截至2023年，我国对东盟、美国、欧盟合计占比达45.16%。

值得注意的是，受益于中俄经贸合作关系稳步推进，2023年我国对俄罗斯出口占比较2022年提升1.2个百分点，2014-2023年中国对俄罗斯出口金额复合年均增长率达到8.41%。2018年中美贸易摩擦加剧后，中国对墨西哥出口实现快速增长，2018-2023年复合年均增长率达到13.05%，2023中国对墨西哥出口占比达到2.41%。此外，由于日本取消对中国的普惠制关税优惠待遇，以及中国香港的转口贸易快速下滑，我国对日本、中国香港地区的出口占比明显下降。

04

后续外需改善的动力如何？

往后看，下半年出口增速预计稳步回升。首先，今年出口价格中枢大概率上移。第二，全球资本开支上行和美国主动补库周期的因素贯穿全年。第三，对“一带一路”国家出口仍保持较强韧性。第四，下一个四年美国无论民主党亦或共和党执政，都有很大概率将收紧对外贸易政策。过去4年，国内政策的核心矛盾是就业，由于房地产投资放缓和服务业受疫情遏制，基于中低收入群体就业的诉求，国内政策重点向制造业倾斜。此间，美国的核心矛盾是通胀。因此，中美处于互补状态：外需拉动中国制造业、中国出口美国利好美国降温通胀。但随着美国通胀形势趋于缓和，美国对外贸易政策有可能更为鹰派。5月14日，美国白宫发布公告，宣布在原有对华301关税基础上，进一步提高对自华进口的电动汽车、锂电池、光伏电池、关键矿产、半导体、钢铝等产品的关税。明年美国抗通胀诉求进一步下降后，贸易政策的鹰派立场大概率延续。进而，对未来贸易政策不确定性的担忧，有望驱使国内出口抢跑，类似2018-2019年。

总言之，预计今年全年出口增速有望达到5%。美联储财政扩张或者降息，对应全球需求进入改善周期；海外制造业边际回暖，补库支撑需求改善；短期关税的扰动，可能带来出口前置等多重因素，都有驱动接下来一段时间出口维持较高景气度。

1、美联储财政扩张或者降息，对应全球需求进入改善周期

美联储财政扩张或者降息往往对应着全球需求改善，全球需求的改善又将催生主要国家出口提升。从历史来看，全球经济需求周期和美国财政、货币政策之间存在某种联系，美国降息或财政扩张，意味着美元流动性和商品需求开始流向全球，转换为其他国家出口改善的动力。我们也观察到2008年、2016年、2020年美国国债余额增速和财政支出增速上行时，全球经济呈现了回升的局面，需求进入改善周期。在2008年、2016年、2020年，全球主要国家出口需求改善，中国的出口增速也出现了明显的反弹。

财政方面，24年为美国大选年份，从过往美国大选年来看，美国当任政府都有动力维持较好的经济，因此倾向于做财政扩张。货币方面，从美联储5月会议内容来看，通胀已经不再是美联储降息的唯一考虑因素，通胀数据或失业率二者之一超预期下行均有可能成为美联储降息的导火索。持续高利率环境加大美国经济下行风险，货币紧缩环境难以为继。因此，全球需求增速有望触底回升，进一步带动主要国家出口提升。

2、海外制造业边际回暖，补库支撑需求改善